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在今年4月份(fen)召開(kai)的中央(yang)財經委(wei)員會第一次(ci)會議(yi)上，明(ming)確了下(xia)一步結構性去杠桿過(guo)程中，國企(qi)是去杠桿的主體。但在此(ci)過(guo)程中，需要注(zhu)意(yi)的是，國企(qi)去杠桿需要穩步推進。如果(guo)過(guo)快壓(ya)縮國企(qi)債務，可能使部分資產負(fu)債率較高的國企(qi)，面臨較大的現(xian)金流壓(ya)力，這會增加金融體系風險，也會給就(jiu)業等民生問(wen)題帶來負(fu)面沖擊(ji)。

國企(qi)(qi)去杠(gang)(gang)桿(gan)需要在(zai)充分(fen)研(yan)究、統(tong)籌安排(pai)的(de)基礎上，根據各企(qi)(qi)業實際情況，穩(wen)步推進。先將(jiang)國企(qi)(qi)杠(gang)(gang)桿(gan)率穩(wen)定下來，再逐步降低(di)。筆者認為(wei)，為(wei)穩(wen)步推進國企(qi)(qi)去杠(gang)(gang)桿(gan)這一系(xi)統(tong)性(xing)工程(cheng)，可(ke)以在(zai)以下幾個方面積(ji)極采(cai)取行(xing)動(dong)。

首先，營(ying)造適度偏緊的(de)結構性融資(zi)環境，從外部遏制國(guo)企(qi)(qi)(qi)債(zhai)務過快擴張(zhang)。在(zai)獲得外部債(zhai)務融資(zi)時，國(guo)有企(qi)(qi)(qi)業比民營(ying)企(qi)(qi)(qi)業更(geng)具優勢。同等信用(yong)資(zi)質(zhi)的(de)情(qing)況下，國(guo)企(qi)(qi)(qi)通常能以更(geng)低(di)成本、更(geng)為便捷地獲得銀行貸款(kuan)、債(zhai)券融資(zi)和信托融資(zi)。在(zai)當前信用(yong)違(wei)約事(shi)件頻(pin)發(fa)的(de)環境下，國(guo)企(qi)(qi)(qi)、民企(qi)(qi)(qi)融資(zi)的(de)優劣勢進一步(bu)分化(hua)。

考(kao)慮到金(jin)(jin)融(rong)機構對國(guo)企的(de)青睞短期難以改變，在寬松(song)的(de)貨幣和信(xin)(xin)用(yong)環(huan)境下，信(xin)(xin)貸(dai)資(zi)(zi)金(jin)(jin)等大概率(lv)(lv)會繼續向(xiang)國(guo)企傾斜(xie)。因此，需要(yao)從(cong)資(zi)(zi)金(jin)(jin)源頭(tou)上收緊，限(xian)制國(guo)企持續加(jia)杠桿(gan)。一是(shi)貨幣政(zheng)策(ce)穩健中性，維(wei)持資(zi)(zi)金(jin)(jin)面的(de)緊平衡。二是(shi)加(jia)強銀行類(lei)金(jin)(jin)融(rong)機構的(de)貸(dai)款額(e)度管(guan)理，控制對高資(zi)(zi)產(chan)負債率(lv)(lv)國(guo)企的(de)貸(dai)款規模。三是(shi)高資(zi)(zi)產(chan)負債率(lv)(lv)國(guo)企通過債券(quan)或(huo)信(xin)(xin)托融(rong)資(zi)(zi)時，適度收緊債券(quan)發行審(shen)批和信(xin)(xin)托項(xiang)目備案。

其次，強(qiang)化(hua)(hua)國(guo)(guo)企負債的考(kao)核機(ji)制。預算軟約(yue)束(shu)、對資金成本(ben)不敏感(gan)，是(shi)國(guo)(guo)企杠桿率持續上升的原因(yin)之一(yi)。此前有不少地方(fang)，爭相投資鋼鐵(tie)、光伏(fu)產(chan)業，即使(shi)行業已經(jing)出現產(chan)能(neng)過剩。這背后(hou)反映的是(shi)相關國(guo)(guo)企市場(chang)化(hua)(hua)機(ji)制缺失，在舉債新建產(chan)能(neng)時，并未(wei)充分考(kao)慮項目經(jing)濟性。

如(ru)果一(yi)個(ge)項目短期(qi)(qi)需(xu)(xu)要大(da)量資(zi)(zi)(zi)金(jin)投入，提高了企(qi)業(ye)資(zi)(zi)(zi)產(chan)負債率(lv)，但可(ke)以帶來較好現金(jin)流，收回投資(zi)(zi)(zi)周期(qi)(qi)也(ye)較短，那么這個(ge)項目短期(qi)(qi)帶來的(de)債務(wu)增(zeng)加也(ye)無需(xu)(xu)擔憂。在中(zhong)長期(qi)(qi)來看，如(ru)果項目還(huan)可(ke)以獲利(li)來償還(huan)企(qi)業(ye)其他債務(wu)，也(ye)會降低企(qi)業(ye)的(de)資(zi)(zi)(zi)產(chan)負債率(lv)。

因此，在(zai)國企去杠桿過程中，很重要(yao)的(de)一(yi)點是(shi)要(yao)提高投(tou)資效率和回報率。為(wei)實現這一(yi)目標，一(yi)是(shi)在(zai)項目前期切實做(zuo)好可行性(xing)研(yan)究(jiu)，科學測算投(tou)資成本和回報，決定是(shi)否(fou)投(tou)資；二是(shi)項目建成運營(ying)后，提高運營(ying)效率，以實現利潤最(zui)大化；三是(shi)加強考核(he)機制，提高相關(guan)主體和責任人(ren)違規(gui)負債的(de)成本。

再次，深化(hua)推進去產能工(gong)作。從某種意義上說(shuo)，去產能和(he)去杠(gang)桿是(shi)一枚硬幣的兩面。國企資產負債(zhai)率(lv)較高的行業，如鋼鐵(tie)和(he)煤炭，恰恰也是(shi)產能過剩最嚴(yan)重的行業。2008年(nian)國際金融(rong)危機(ji)后(hou)，這些行業的國企舉債(zhai)導(dao)致了產能的大擴張(zhang)。

經過供給(gei)側結構性(xing)改(gai)革后(hou)，鋼鐵(tie)和煤炭行業(ye)持(chi)續去(qu)(qu)產(chan)能(neng)(neng)(neng)，加之終(zhong)端需求超預期(qi)，導致鋼鐵(tie)和煤炭漲價(jia)。行業(ye)相(xiang)關(guan)企(qi)業(ye)利(li)潤(run)改(gai)善(shan)后(hou)償還債(zhai)務，資產(chan)負債(zhai)率回落。此(ci)后(hou)去(qu)(qu)產(chan)能(neng)(neng)(neng)工作應繼續推進，配合(he)國企(qi)去(qu)(qu)杠(gang)桿。一方面(mian)，限制新(xin)增產(chan)能(neng)(neng)(neng)的擴張，減少國企(qi)新(xin)增債(zhai)務；另(ling)一方面(mian)，通過去(qu)(qu)產(chan)能(neng)(neng)(neng)維持(chi)相(xiang)關(guan)產(chan)品的供需緊平(ping)衡，從而使價(jia)格和利(li)潤(run)維持(chi)在合(he)理水平(ping)，償還存量債(zhai)務以實(shi)現去(qu)(qu)杠(gang)桿。

最后(hou)，加快市場(chang)化債(zhai)轉(zhuan)股(gu)工(gong)作。國(guo)企去杠桿，從(cong)微觀層面(mian)來看就是(shi)要降低國(guo)企的資產(chan)負債(zhai)率，而債(zhai)轉(zhuan)股(gu)是(shi)比較(jiao)有效(xiao)的方(fang)式。一(yi)方(fang)面(mian)，可以較(jiao)快地(di)降低債(zhai)務規模；另一(yi)方(fang)面(mian)，在中長期還(huan)能減少企業的利息支出，為償(chang)還(huan)企業其他債(zhai)務挪騰資金。

加(jia)快國(guo)企市場化債(zhai)(zhai)轉股工(gong)作，需要(yao)(yao)多方的(de)(de)積極配合。一(yi)是(shi)政策方面(mian)給予相關的(de)(de)支(zhi)持，如明確定價機制(zhi)、退出(chu)(chu)機制(zhi)等。二是(shi)國(guo)企方面(mian)，除短期要(yao)(yao)配合金融(rong)機構(gou)實施(shi)(shi)債(zhai)(zhai)轉股外(wai)，中長期更需在(zai)經營決(jue)策、公司治理方面(mian)作出(chu)(chu)改革(ge)，以保證(zheng)金融(rong)機構(gou)股東(dong)合法權(quan)益(yi)。三是(shi)加(jia)快金融(rong)機構(gou)改革(ge)，通過成立(li)市場化的(de)(de)資(zi)(zi)產(chan)管理子公司，剝離信(xin)貸(dai)資(zi)(zi)產(chan)以及實施(shi)(shi)債(zhai)(zhai)轉股和(he)退出(chu)(chu)。

【責任編輯：唐斕】